【投資戦略ウィークリー 2025年11月10日号（2025年11月7日作成）】”NT倍率、東証によるTOPIX「第2段階の見直し」 ”
■NT倍率、東証によるTOPIX「第2段階の見直し」
- 11月第1週は、歴史的上昇相場となった10月から一転し、下落基調で始まった。連休明けの11/4、5万2636円の高値を付けた後、翌日には4万9073円まで下落する場面があった。その契機となったのは、香港で開催された金融サミット「グローバル・フィナンシャル・リーダーズ投資サミット」における米金融大手トップの発言だった。モルガン・スタンレーのテッド・ピックCEOとゴールドマン・サックスのデービッド・ソロモンCEOが揃って株式市場が調整局面に向かう可能性があると警告したことを受けて、米株式市場でハイテク株の過熱に対する懸念が意識された。それを受けて、今まで日経平均株価を主に押し上げていた一部のAI（人工知能）・半導体銘柄を中心に売りがかさんだ。
- 米国株市場では、米中貿易摩擦の緩和が材料出尽くしとなったほか、米FRB（連邦準備理事会）による利下げ観測に後退の兆しが見えた。そして、米連邦政府機関の一部閉鎖が過去最長の35日間を超えつつある中、トランプ関税に関する連邦最高裁の審理開始など、投資意欲を冷え込ませる不安材料が重なっていたところだった。
- 一部のAI・半導体関連銘柄に偏った日経平均株価の押し上げ効果は、日経平均を東証株価指数（TOPIX）で割った「NT倍率」の急上昇に反映されている。日本株市場が調整局面入りするとすれば、NT倍率の低下が見込まれる。
- TOPIXについては、2022年4月の東証による市場区分再編を契機として大幅な見直しが行われている。TOPIXの投資対象としての機能性を高める「第1段階の見直し」として、流通株式時価総額100億円未満銘柄の段階的除外が2025年1月末に完了した。
- 「第2段階の見直し」は、流動性（年間売買代金回転率）と浮動株時価総額を基準とした定期入替えを中心に、2026年10月最終営業日から本格的に実施される。現在は「移行準備期間」として、段階的な調整と試算公表が行われているところである。その一環として、今年10月末には、1-3月決算企業について政策保有株式を除外した影響を反映した浮動株比率の見直しが行われた。「第2段階」の定期入替え基準を満たさない銘柄（移行措置銘柄）に対して、一括除外による急激な変化を防ぐため、2025年10月末を第1回目として四半期ごとに段階的に8回にわたって指数に対するウエイトを低減する。最終的には2027年7月末に全移行措置銘柄がTOPIXから除外される。このようなTOPIXの見直しにより、中長期的にもNT倍率の低下が見込まれる。
- 決算発表銘柄の中には、好業績で通期見通し上方修正したにもかかわらず、市場期待を下回ったとして株価が大幅に下落する銘柄がみられる。市場の行き過ぎた期待を巡航速度に戻す局面と捉え、より適正価格で投資できる好機として前向きに判断したい。（笹木）
本日号は、ニッスイ（1332）、ソリトンシステムズ（3040） 、ダイハツインフィニア―ス（6023）、エリアリンク（8914）、セムコープ・インダストリーズ（SCI）を取り上げた。
■主な企業決算の予定
- 11月10日（月）：日本製鋼所、日本光電工業、日清食品HD、日産化学、第一興商、西日本フィナンシャルHD、神戸製鋼所、住友金属鉱山、資生堂、三菱地所、三菱瓦斯化学、古河電気工業、群馬銀行、京浜急行電鉄、京王電鉄、丸一鋼管、めぶきフィナンシャルグループ、マルハニチロ、ほくほくフィナンシャルG、ブルーゾーンHD、ブラザー工業、フジ・メディア・HD、ふくおかフィナンシャルG、ひろぎんHD、ニプロ、デンカ、ディー・エヌ・エー、ツムラ、ショーボンドHD、シャープ、コーセー、グローリー、SUBARU､NOK
- 11月11日（火）： 宝HD、不二製油、飯田GHD、日本化薬、日揮HD、東京応化工業、東急、大成建設、太平洋セメント、川崎重工業、森永乳業、小林製薬、出光興産、住友不動産、住友大阪セメント、鹿島建設、三菱マテリアル、三井金属、三井化学、光通信、岩谷産業、丸井G、楽天銀行、りそなHD、ユー・エス・エス、パーソルHD、ネクソン、ニチレイ、ニチアス、タカラトミー、ダイフク、ソフトバンクG、ソニーG、ゼンショーHD、セコム、シップヘルスケアHD、サントリー食品インターナショナル、サンケン電気、コスモエネルギーHD、キリンHD、アルバック、アコム、THK、TBSHD、SUMCO、KOKUSAI ELECTRIC、JX金属、H.U.GHD、ADEKA
- 11月12日（水）： 日本発条、東邦HD、長谷工コーポレーション、森永製菓、住友ゴム工業、三井住友トラストG、三井海洋開発、三井E&S、ワコールHD、ペプチドリーム、ブリヂストン、パン・パシフィック・インターナショナル、トレンドマイクロ、テルモ、デクセリアルズ、セイノーHD、サッポロHD、クラレ、カネカ、オリックス、エムスリー、いすゞ自動車、アシックス、アサヒGHD、TOYO TIRE、NIPPON EXPRESSHD、ENEOSHD、DOWAHD、（米）ｼｽｺｼｽﾃﾑｽﾞ、ｸﾞﾛｰﾊﾞﾙﾌｧｳﾝﾄﾞﾘｰｽﾞ
- 11月13日（木）： 明治HD、博報堂DYHD、東京建物、大和ハウス工業、西武HD、西日本鉄道、上組、小田急電鉄、三越伊勢丹HD、三浦工業、戸田建設、楽天G、横浜フィナンシャルG、荏原製作所、ロート製薬、レゾナックHD、リロG、リゾートトラスト、ミライト・ワン、マツキヨココカラ&カンパニー、ニトリHD、センコーGHD、スズケン、すかいらーくHD、ジャパンエレベーターサービスHD、キオクシアHD、アマダ、あおぞら銀行、TOPPANHD、SMC、INPEX、GMOペイメントゲートウェイ、GMOインターネットG、DIC、（米）ｱﾌﾟﾗｲﾄﾞ･ﾏﾃﾘｱﾙｽﾞ、ｳｫﾙﾄ･ﾃﾞｨｽﾞﾆｰ･ｶﾝﾊﾟﾆｰ
- 11月14日（金）： 堀場製作所、日本郵政、日本電子、日本新薬、日本ペイントHD、東レ、電通G、朝日インテック、第一生命HD、大日本印刷、七十七銀行、山口フィナンシャルG、三菱UFJフィナンシャル・G、三菱HCキャピタル、三井住友フィナンシャルG、高砂熱学工業、九州フィナンシャルG、近鉄GHD、京都フィナンシャルG、横浜ゴム、ラクス、ゆうちょ銀行、ヤクルト本社、みずほフィナンシャルG、トリドールHD、テイ・エステック、ちゅうぎんフィナンシャルグル、ソニーフィナンシャルG、サンドラッグ、サワイGHD、サイバーエージェント、クレディセゾン、かんぽ生命保険、オープンハウスG、エア・ウォーター、インフロニアHD、T&DHD
■主要イベントの予定
- 11月10日（月）：
・中川日銀審議委員が岡山市で講演、08:50 金融政策決定会合における主な意見（10月29･30日分）、14:00 景気一致指数・景気先行CI指数(9月)
・AIサミット開幕（韓国ソウル、11日まで）
・中国経済全体のファイナンス規模、新規融資、マネーサプライ(10月、9-15日に発表)
- 11月11日（火）：
・財務省30年利付国債入札、08:50 銀行貸出動向(10月)、08:50 国際収支（貿易収支・経常収支)(9月)、14:00 景気ウォッチャー調査 現状判断・ 先行き判断(10月)
・米債券市場休場（ベテランズデー）、イラク議会選挙、中国「独身の日」
・独ZEW期待指数(11月)、英ILO失業率 (7-9月)
- 11月12日（水）：
・日銀の国債買い入れオペ、08:50 ﾏﾈｰｽﾄｯｸM2・M3(10月)、15:00工作機械受注(10月)
・米ニューヨーク連銀総裁と米フィラデルフィア連銀総裁と米アトランタ連銀総裁が講演、先進7カ国（G7）外相会合（カナダ・ナイアガラ地域、13日まで）、 ユーロ圏財務相会合（ユーログループ、ブリュッセル）、OPEC月報
・独CPI (10月)
- 11月13日（木）
・財務省5年利付国債入札、08:50 対内・対外証券投資(11月 7日)、08:50 国内企業物価指数 (10月)
・米セントルイス連銀総裁が討論会に参加、ECB経済報告、EU財務相理事会（ブリュッセル）、ペルー中銀が政策金利発表
・米新規失業保険申請件数 (11月8日終了週)、 米CPI (10月)、米財政収支(10月)、ユーロ圏鉱工業生産(9月)、英鉱工業生産(9月)、英GDP(3Q)、豪雇用統計(10月)
- 11月14日（金）：
・13:30 第3次産業活動指数 (9月)
・米アトランタ連銀総裁が討論会に参加、米カンザスシティー連銀総裁が講演、EU財務相理事会（予算、ブリュッセル）
・米小売売上高(10月)、 米PPI (10月)、米企業在庫(9月)、ユーロ圏GDP(3Q)、ロシアGDP(3Q)、中国新築住宅価格・中古住宅価格(10月)、中国小売売上高・工業生産・都市部固定資産投資(10月)、マレーシアGDP(3Q)
- 11月16日（日）：
・チリ大統領選
（Bloombergをもとにフィリップ証券作成）
※本レポートは当社が取り扱っていない銘柄を含んでいます。
■アマゾン・ドット・コムのAWS事業
米アマゾン・ドット・コム（AMZN）が10/30発表した2025年7-9月決算は、生成AI（人工知能）向け需要が伸び、クラウド事業が2割増収と好調だったこともあり、売上高が前年同期比13％増、純利益が38％増。3四半期ぶりの最高益を更新した。クラウド事業の営業利益は全社の約6割に達した。7-9月期の設備投資は、データセンター建設や半導体購入が増えて前年同期比で6割増の342億USDに上った。10-12月期も約350億USDを見込んでいる。
営業キャッシュフローが堅調に推移する中、資本支出額が四半期ごとに拡大し、フリーキャッシュフロー（FCF）の減少傾向が続いている。フリーキャッシュフローは理論株価を計算する上で重要であることから、株価上昇のためにはFCFの減少に歯止めがかかることが必要と考えられる。
【アマゾン・ドット・コムのAWS事業～設備投資と営業利益の拡大が好循環】
■ビットコインは米国株の先行指標
代表的な暗号資産であるビットコイン（日次終値）は10/6に12万5000ドル超の史上最高値まで上昇後、11/4に10万ドル近辺まで約2割下落。2024年4月に新規発行量が半分になる「半減期」が訪れてから1年半経過し、相場のアノマリー（経験則）から下落局面入りが警戒されていたが、強気相場が継続していた。米FRB（連邦準備理事会）のパウエル議長が10/29、FOMC（連邦公開市場委員会）後の記者会見で利下げ観測を牽制したことからビットコイン価格が下落を加速し、アノマリーが再び注目され始めた。
ビットコイン価格と米国株のS&P500指数はリスク資産として同様の値動きをたどる傾向がある中、今年1-3月にビットコイン価格の下落が先行し、S&P500指数の下落が後に続いたことが注目される。
【ビットコインは米国株の先行指標～今年1月から3月と類似した展開か】
■ＮＴ倍率の行き過ぎに修正の余地
日経平均株価は11/5、終値が前日比1284円安と大幅に下落した。一部のAI（人工知能）・半導体関連が一方的な上昇を示したことで過熱感が指摘され、日経平均を東証株価指数（TOPIX）で割ったNT倍率は10/31時点で15.73倍と過去最高水準に達していた。AI・半導体関連に利益確定売りが膨らんだ一方、好決算を受け業績先行きに安定感がある内需銘柄に資金が向かい、国内売上高比率の高い銘柄で構成する日経平均内需株50指数は前日比0.4％上昇。7月の日米の関税合意以降、内需株は外需株に比べて出遅れが目立っていた。
2021年12月以降、内需株が外需株のパフォーマンスを上回る傾向が続いていると見る余地もあり、NT倍率の低下とともに内需株への物色シフトが見込まれる。
【NT倍率の行き過ぎに修正の余地～日経平均下落でも内需株が相対優位】
■銘柄ピックアップ
ニッスイ（1332）
1136.5 円（11/7終値）
・1911年に田村市郎が下関で創業し、トロール漁業に着手。漁撈・養殖など水産事業、食品の加工・チルド等の食品事業、医薬原料・機能性食品等のファイン事業、冷蔵倉庫等の物流事業を展開。
・11/6発表の2026/3期1H（4-9月）は、売上高が前年同期比2.8％増の4529億円、営業利益が同14.6％増の197億円。主なセグメント別営業利益は、水産事業（売上比率39％）が73％増の60億円、食品事業（同53％）が3％増の168億円。養殖や北米水産加工の改善のほか、国内チルドが好調。
・通期会社計画は、売上高が前期比1.6％増の9000億円、営業利益が同8.6％増の345億円、年間配当が同横ばいの28円。同社は既に実用化している鰤の養殖ノウハウを活かし、鰻の完全養殖の商業化に向けた開発を主導。鰻取引の国際的規制機運もあり、供給量の7割を輸入する日本で価格高騰が懸念される。高市政権の成長戦略では「フードテック」が17分野の重点投資対象の一つ。
ソリトンシステムズ（3040）
1771 円 （11/7終値）
・1979年に東京都狛江市でカマタ研究所を設立。ITセキュリティ、映像コミュニケーション（特殊伝送）、Eco新規事業開発（アナログ・デジタル混在半導体デバイス開発等）の3事業セグメントを営む。
・8/8発表の2025/12期1H（1-6月）は、売上高が前年同期比2.0％増の87億円、営業利益が同22.5％増の7.9億円。自社クラウドサービスが堅調に伸びたことで、クラウドサービス部門の売上が16％増の13億円。高利益率である同部門の拡大を受けて粗利益率が0.3ポイント上昇の44.4％へ改善した。
・通期会社計画は、売上高が前期比4.8％増の195億円、営業利益が同7.7％増の22億円、年間配当が同横ばいの52円。同社は10/27、国土交通省が主導する「日本ウクライナ・国土交通インフラ復興に官民協議会」の取組みの一環としてウクライナで遠隔施工を実証したと発表。建機に同社の短遅延映像伝達装置「Zao」シリーズを取り付け、既存の機械を改造せずに遠隔操縦を可能にした。
ダイハツインフィニア―ス（6023）
2794 円（11/7終値）
・1966年にダイハツ工業から分離独立してダイハツディーゼルを設立。2025年5月に社名を変更。船舶ディーゼル発電用補機の世界大手。コージェネ（熱併給発電）も扱う。今治造船が筆頭株主。
・10/30発表の2026/3期1H（4-9月）は、売上高が前年同期比3.2％減の415億円、営業利益が同22.6％減の24億円。船舶機関関連（売上比率88％）は2％減収、セグメント利益が同2％増の46億円。陸用機関関連（同6％）は4％減収、セグメント利益が1億円の黒字から▲3億円へ赤字転落。
・通期会社計画は、売上高が前期比4.3％減の850億円、営業利益が同17.5％減の63億円、年間配当が同横ばいの62円。同社は海上自衛隊の最新鋭の護衛艦「もがみ型護衛艦」に艦内用電源として電力を供給する「MTU機関」を納入。「もがみ型護衛艦」は、その能力向上型が既にオーストラリア海軍の新型艦のベースとして選定されたほか、ニュージーランド海軍も導入に関心を寄せている。
エリアリンク（8914）
1023 円 （11/7終値）
・1995年に千葉県船橋市で設立。トランクルーム（レンタル収納スペース）関連事業を「ハローストレージ」ブランドで全国展開。ストレージ、土地権利整備、その他運用サービスの三事業を展開する。
・10/29発表の2025/12期9M（1-9月）は、売上高が前年同期比7.5％増の207億円、営業利益が同15.7％増の43億円。ストレージ事業（売上比率82％）は16％増収、営業利益が17％増の46億円。土地権利整備事業（同12％）は事業縮小方針により28％減収。その他運用サービス事業は3％増収。
・通期会社計画は、売上高が前期比5.3％増の260億円、営業利益が同9.0％増の53.5億円、11/1の株式分割を考慮しない年間配当は同3.5円増配の48円。蓄積してきた自社出店・顧客情報を基にしたデータ分析による出店精度向上および出店現場小型化が高稼働率に寄与。さらに商品の認知度向上により成約数が拡大。2025年1-9月の新規出店数（13,113室）は対年間計画の進捗率が87％。
セムコープ・インダストリーズ（SCI）
市場：シンガポール 6.37 SGD （11/6終値）
・1963年設立の造船所を前身に1998年に2社の政府系コングロマリットの合併で設立。2020年9月に海洋掘削事業セムコープ・マリンを切り離し、都市開発のほか再生可能エネルギー事業に注力。
・8/8発表の2025/12期1H（1-6月）は、売上高が前年同期比8.3％減の29.42億SGD、持分法投資利益を含む調整後EBITDAが同横ばいの10.45億SGD、インドの石炭エネルギー事業売却の影響を除く継続事業からの調整後純利益が同0.4％増の4.91億SGD。再生可能エネルギー事業が増収増益。
・同社は「ブラウンからグリーンへ」を掲げ、2028年までに再エネ発電能力（建設中のものを除く）を今年6月末の13.8GW（ギガワット）から2028年までに25GWに高めることを目標としている。６月末時点で建設中および買収ペンディングを含む再エネ発電能力は18.9GWに達した。シンガポールの電力ソリューション会社であるセノコ・エナジーへの持分を30％から50％へ引き上げた点も注目される。
■アセアン株式ウィークリーストラテジー
（11/10号：シンガポールの外国人不動産取得規制）
高市首相は10/4、首相官邸で外国人政策に関する関係閣僚会議を開催した。高市氏は外国人の投機的な取引によって不動産価格が高騰し、国民に適正価格で住居が行き渡らないことを問題視している。海外では外国人の不動産取得を規制する国が多い。シンガポールは住宅市場の安定と国民の住宅アクセスを優先するため、外国人の不動産取得に厳格な規制を設けている。
シンガポールでは不動産取得時に、買い手印紙税（BSD）と追加買い手印紙税（ABSD）が課される。BSD税率は、シンガポール市民（1軒目）、シンガポール永住権保有者（PR、1軒目）、外国人（非PR）ともに1～6％の累進税率が適用される。一方で、ABSD税率（2025年現在）については、シンガポール市民（1軒目）が非課税に対し、PR（1軒目）は5％、外国人（非PR）は60％の税率が適用される。
- 上場有価証券等のお取引の手数料は、国内株式の場合は約定代金に対して上限1.265％（消費税込）（ただし、最低手数料2,200円（消費税込））、外国株式の場合は円換算後の現地約定代金（円換算後の現地約定代金とは、現地における約定代金を当社が定める適用為替レートにより円に換算した金額をいいます。）の最大1.650％（消費税込）（ただし、対面または電話でのお取引の場合、3,300円に満たない場合は3,300円）となります。
- 上場有価証券等は、株式市況、金利水準等の変動による市場リスク、発行者等の業務や財産の状況等に変化が生じた場合の信用リスク、外国証券である場合には為替変動リスク等により損失が生じるおそれがあります。また新株予約権等が付された金融商品については、これらの権利を行使できる期間の制限等があります。
- 国内の取引所金融商品市場もしくは店頭売買有価証券市場への上場が行われず、また国内において公募、売出しが行われていない外国株式等については、我が国の金融商品取引法に基づいた発行者による企業内容の開示は行われていません。
- 金融商品ごとに手数料等及びリスクは異なりますので、お取引に際しては、当該商品等の契約締結前交付書面や目論見書又はお客様向け資料をよくお読みください。
【免責事項】
- この資料は、フィリップ証券株式会社（以下、「フィリップ証券」といいます。）が作成したものです。
- 実際の投資にあたっては、お客様ご自身の責任と判断において行うようお願いいたします。
- この資料に記載する情報は、フィリップ証券の内部で作成したか、フィリップ証券が正確且つ信頼しうると判断した情報源から入手しておりますが、その正確性又は完全性を保証したものではありません。当該情報は作成時点のものであり、市場の環境やその他の状況によって予告なく変更することがあります。この資料に記載する内容は将来の運用成果等を保証もしくは示唆するものではありません。
- この資料を入手された方は、フィリップ証券の事前の同意なく、全体または一部を複製したり、他に配布したりしないようお願いいたします。
アナリストのご紹介 フィリップ証券リサーチ部
笹木 和弘
フィリップ証券株式会社：リサーチ部長
証券会社にて、営業、トレーディング業務、海外市場に直結した先物取引や外国株取引のシステム開発・運営などに従事。その後は個人投資家や投資セミナー講師として活躍。2019年1月にフィリップ証券入社後は、米国・アセアン・日本市場にまたがり、ストラテジーからマクロ経済、個別銘柄、コモディティまで多岐にわたる分野でのレポート執筆などに精力的に従事。公益社団法人 日本証券アナリスト協会検定会員、国際公認投資アナリスト(CIIA®)。